飞鹤乳业二度赴港IPO 内外扩张销售费用激增

从纽交所退市刚满6年之际，中国飞鹤有限公司（以下简称“飞鹤乳业”）意欲重回资本市场。

7月3日，飞鹤乳业在港交所公布了上市预披露文件。这是飞鹤乳业二度冲刺港交所，早在2017年5月，飞鹤乳业便向港交所递交了上市申请，后因收购美国营养品公司Vitamin World（维他命世界）而暂缓上市计划。

如今重启IPO，飞鹤乳业已是另一番风景。根据招股书，飞鹤乳业2018年营收突破百亿，净利润达到22.42亿元。根据弗若斯特沙利文报告，飞鹤乳业2018年零售销售价值方面，在国内和国际同业中排名第一，市场份额为7.3%。按2018年零售销售价值计，公司亦在国内婴幼儿配方奶粉集团中排名第一，市场占有率为15.6%。

另一方面，飞鹤乳业眼下正在加速多元化和国际化布局，销售及经销开支逐年激增，现金流承压。这使得其上市融资的必要性愈发突显。

根据最新市场消息，飞鹤乳业筹资将至少达到10亿美元（约合68.81亿元人民币）。时代周报记者就此向飞鹤乳业相关负责人求证，对方回复称：“公司已经向香港联交所提交了上市申请，因受到上市规则的要求，不便过多评论，招股书中并未提及10亿这个数字，可能是坊间传闻”。

重回资本市场

头顶“中国首家美国纽交所上市乳品企业”光环，飞鹤乳业于2003年5月在美国纳斯达克上市，两年后转至纽交所，一时风光无限。

2013年6月28日，飞鹤乳业摘掉这顶光辉的帽子，宣布完成私有化进程。彼时，便有行业分析人士认为，飞鹤乳业退市意在对公司进一步整合包装之后，重新登陆资本市场。多位乳业专家也曾对时代周报记者表示，从飞鹤乳业这几年的运行轨迹来看，都是为了上市准备。

对于此番赴港上市的原因，飞鹤乳业在招股书中表示，公司拟巩固于中国市场的市场地位、透过创新扩大公司的产品组合以及使国际业务增长。在港交所上市，将进一步提升公司形象及为公司扩张及潜在并购提供额外资本；改善股份的买卖流动性，并更妥当反映本集团的价值等。

筹备多年，飞鹤乳业此次IPO可谓底气十足。

招股书显示，2016—2018年，飞鹤乳业的收益分别为37.24亿元、58.87亿元、103.92亿元；同期净利润分别为4.06亿元、11.60亿元、22.42亿元。而2019年第一季度的收益为27.56亿元，同比增长39.97%，净利润为7.71亿元，同比增长24.15%。

飞鹤乳业近年来的业绩保持快速增长，高端和超高端婴配粉产品功不可没。

招股书显示，在2018年，飞鹤高端婴幼儿配方奶粉各产品总计贡献了66.58亿元，营收占比为64.1%。其中，飞鹤超高端的星飞帆系列产品的收益从2016年底的7.12亿元增加到2018年底51.08亿元，复合年增长率为168.0%。在超高端市场，按2018年零售销售价值计，飞鹤乳业在国内外婴幼儿配方奶粉集团中排名第一，市场份额为24.7%。

根据弗若斯特沙利文的报告，高端市场预计到2023年将达到1998亿元，从2018-2023年复合年增长率为16.6%。而如何保持高增长成为飞鹤乳业当下面临的一大考验。

根据招股书，2019年一季度，星飞帆系列产品的收益为12.06亿元，占比为43.8%,低于去年同期的46.2%。受超高端星飞帆产品系列销售占比减少的影响，公司毛利率从2018年一季度的69.3%减少至2019年同期的64.1%。

“我们可能无法持续实现收益和盈利能力的快速增长。”飞鹤乳业在风险因素中表示，概不保证公司高端产品的需求未来将继续以类似的速度增长，或公司未来不会因市场饱和以及来自新市场进入者和替代产品的竞争加剧而出现增长放缓。

对此，资深乳业分析师宋亮对时代周报记者表示，随着人口出生率下降和政策红利消失，不少奶粉企业出现净利润大幅下滑，各个企业都把高端奶粉当作救命稻草，高端奶粉的市场争夺越来越激烈，加上越来越多的消费者反映高端奶粉价格过高，维护高端奶粉价格的难度会越来越大。飞鹤高端奶粉的价格逻辑可能也会绷不住，其销售难度会进一步加大，高端奶粉的销售增速可能会有所放缓。

内外大扩张

2019年，飞鹤乳业内外扩张的野心进一步显现，其提出了全年实现销售额150亿元的目标，并加快国内一二线城市的布局。

此前，飞鹤乳业董事长冷友斌曾公开表示，国内一、二线市场将是飞鹤发展的关键节点。2019年飞鹤将重点突破广州市场。飞鹤乳业相关负责人也曾对时代周报记者表示，飞鹤乳业2019年将进一步加大广东市场布局。

不过，对于飞鹤乳业而言，拓展一二线城市市场并非易事，这一点在国内外奶粉企业必争之地的华南市场更为突出。

“华南市场现在是外资奶粉和跨境购的天下，国内外奶粉品牌都在重点布局，飞鹤面临的难度也是异常大。”宋亮对时代周报记者表示，未来的竞争是巨头和巨头之间硬碰硬的竞争，飞鹤想要拿下更大的市场份额，要费很大一番功夫。

除了扩大经销区域，飞鹤乳业也在扩充产品组合。其中，其对羊奶婴幼儿配方奶粉业务颇为执着。2014年，飞鹤乳业曾为发展该业务而投资关山乳业，但2015年关山乳业被曝出产品质量问题，随后被勒令整改，飞鹤乳业于2016年底将其所持的关山乳业股份出售，损失惨重。

不过，这并未打消飞鹤乳业的热情。“我们相信羊奶婴幼儿配方奶粉是吸引且渗透率偏低的板块，计划继续投资于羊奶婴幼儿配方奶粉业务。”飞鹤乳业表示，公司已在黑龙江省泰来县投资建造生产设施。泰来厂房预期将拥有2万吨的设计年产能。泰来厂房的估计资本开支总额约为4亿元。

不仅如此，飞鹤乳业还重金布局海外市场。

根据招股书，飞鹤乳业已投资243.7百万加拿大元（相等于约人民币1225.6百万元）在加拿大安大略省金斯顿兴建牛奶及羊奶婴幼儿配方奶粉生产设施，预期于2020年上半年完成建设。

根据计划，金斯顿厂房的建设完成后，将在中国市场推出来自金斯顿厂房的牛奶及羊奶婴幼儿配方奶粉产品。未来亦计划扩充至北美洲及东南亚市场。

大举扩张也给飞鹤乳业带来了新的挑战。“随着我们扩大产品线和经销区域，我们可能面临更大的竞争，此可能导致销售额、利润率及市场份额减少。倘我们未能维持我们的盈利能力或有效管理我们的增长，我们的业务、财务状况及经营业绩可能会受到不利影响。”飞鹤乳业表示，已作好充分准备与中国的其他高端品牌展开竞争。

销售费用激增

在宋亮看来，羊奶婴幼儿配方奶粉应该是飞鹤乳业高端战略中的重要一环，另一方面，羊奶也是未来健康营养产品的重要原料，而飞鹤乳业布局这一板块更看重的是大健康领域。

从飞鹤乳业的愿景不难看出，大健康领域已成为公司重要的发展方向之一。此次赴港IPO，飞鹤乳业也首次公开了其营养补充剂业务的布局和规划。

2018年初，飞鹤乳业以2800万美元的价格收购Vitamin World的零售保健业务。根据招股书，飞鹤营养补充剂业务在2018年的收益为6.42亿元，占总收益的6.2%；2019年一季度的收益为1.58亿元，占总收益的5.7%。

为此，飞鹤乳业挖来了前惠氏婴幼儿营养品全球业务总裁张国华，出任维他命世界的国际主席兼美国区主席，负责婴幼儿奶粉的海外销售和推广，及维他命世界的海外发展策略。

值得关注的是，张国华还曾担任过雀巢大中华区董事长兼总裁，是公司大中华区首位华人总裁，也是惠氏营养品全球首位华人负责人，在乳制品行业及营养品行业均有非常丰富的经验。

“如何打造多品牌、多品类、多场景、多功能和多消费人群的运营模式以及盈利的模式，将是中国乳企未来的发展趋势和方向之一。飞鹤重金聘请张国华加入，是其多元化战略的重大举措。”中国食品产业分析朱丹蓬在接受时代周报记者采访时表示，张的加入对飞鹤国际化和营养品业务的发展将起到关键作用。

国际化和多元化的发展，进一步加大了飞鹤乳业对资金的需求。

招股书显示，2016—2018年，飞鹤乳业的销售及经销开支逐年激增，分别为13.70亿元、21.39亿元和36.61亿元。截至2019年一季度，飞鹤乳业的现金及现金等价物为46.34亿元；不过其经营活动所得现金流量净额为1.26亿元，远低于2018年同期的7.93亿元。

飞鹤乳业也在招股书中表示，尽管公司拥有目前的现金及现金等价物及未来上市所得款项净额，然而，公司可能需要额外现金资源，为公司的持续增长或其他未来发展提供资金，包括公司可能决定寻求的任何投资或收购。

“飞鹤乳业已经完成了从一个小企业到国内婴幼儿配方奶粉第一品牌的转变，完成了第一阶段的目标，而上市则仅仅是飞鹤第二阶段的开始，其想要保持高增长的话，必须开启新的业务，而国际化和多元化发展均需要资金的支撑，赴港上市融资应该会有部分资金用于这些业务。”宋亮对时代周报记者说。